21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道特約記者 龐華瑋

2026年以來，隨著科技賽道持續(xù)火熱、消費(fèi)板塊低位徘徊，一個(gè)現(xiàn)象凸顯：大量以“消費(fèi)”命名的基金，前十大重倉股中卻堆滿了光模塊、AI算力、半導(dǎo)體等科技標(biāo)的。

“消費(fèi)基金不買消費(fèi)”似乎就能有“好業(yè)績”。

就在此時(shí)，《公開募集證券投資基金主題投資風(fēng)格管理指引》于6月12日正式落地，為這場“漂移游戲”按下了倒計(jì)時(shí)鍵。

以同一基金經(jīng)理旗下的兩只消費(fèi)基金——中加消費(fèi)優(yōu)選和中加新興消費(fèi)為例，一季報(bào)顯示，中加消費(fèi)優(yōu)選將思源電氣、寒武紀(jì)、兆易創(chuàng)新、應(yīng)流股份、工業(yè)富聯(lián)和精測電子買入前十大重倉股；中加新興消費(fèi)的十大重倉股中則有寒武紀(jì)、海光信息、工業(yè)富聯(lián)、應(yīng)流股份、滬電股份等。這些重倉股廣泛涉足AI芯片、算力硬件及高端制造等科技細(xì)分領(lǐng)域。

截至6月15日（下同），中加新興消費(fèi)年內(nèi)收益為0.35%（同期業(yè)績比較基準(zhǔn)-12.90%），重倉科技股更多的中加消費(fèi)優(yōu)選業(yè)績更好，為10.55%（同期業(yè)績比較基準(zhǔn)-13.11%）。

基金經(jīng)理在一季報(bào)中總結(jié)了超額表現(xiàn)不如前三年的原因：“回顧我們的核心持倉，除部分算力與電源持倉外，在目前市場結(jié)構(gòu)性分化加劇的情況下，優(yōu)質(zhì)的消費(fèi)個(gè)股開始加速補(bǔ)跌?！?/p>

她闡釋了調(diào)倉邏輯：從全年看，最看好“科技改變生活”這條主線，會(huì)持續(xù)挖掘其中的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，同時(shí)對(duì)部分優(yōu)質(zhì)傳統(tǒng)龍頭的估值修復(fù)機(jī)會(huì)進(jìn)行布局。

事實(shí)上，這兩只消費(fèi)基金向科技方向的“風(fēng)格漂移”早已開始。截至2025年三季報(bào)，其前十大重倉股中已出現(xiàn)寒武紀(jì)、兆易創(chuàng)新、中際旭創(chuàng)等標(biāo)的，覆蓋光模塊、AI芯片等科技領(lǐng)域。

更早之前，該基金經(jīng)理2023年1月開始任職中加新興消費(fèi)的基金經(jīng)理時(shí)，其前十大重倉股中就逐步增加了科技股——2023年一季度末的烽火通信、當(dāng)虹科技，2023年二季度末的天孚通信、中際旭創(chuàng)、中科曙光等。在2023年一季報(bào)中，基金經(jīng)理的表述是“消費(fèi)為主做穩(wěn)健，科技為輔做增強(qiáng)”。

類似的案例遠(yuǎn)不止這兩只。

諾德消費(fèi)升級(jí)年內(nèi)收益26.80%，一季度末十大重倉股中包括鵬鼎控股、鉑科新材、滬電股份、藍(lán)思科技等電子或有色金屬方向個(gè)股。

財(cái)通資管消費(fèi)精選年內(nèi)收益40.24%，一季度末十大重倉股中有5只電子股、2只建筑材料股、2只交通運(yùn)輸股、1只機(jī)械設(shè)備股，沒有常見的食品飲料、家電等消費(fèi)股。

恒生前海消費(fèi)升級(jí)年內(nèi)收益57.21%，一季度末十大重倉股中包括7只電子股、2只通信股。

消費(fèi)主題基金成為風(fēng)格漂移的多發(fā)區(qū)，根源在于業(yè)績壓力。申萬一級(jí)行業(yè)指數(shù)中，食品飲料指數(shù)自2021年2月高點(diǎn)以來已回調(diào)近60%，年內(nèi)回調(diào)達(dá)15%；而近兩年AI產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)爆發(fā)，風(fēng)格漂移至科技的消費(fèi)基金業(yè)績普遍亮眼，用漂移換業(yè)績似乎成為行業(yè)內(nèi)半公開的“生存法則”。

天相投顧基金評(píng)價(jià)中心的數(shù)據(jù)從宏觀的視角印證了這一趨勢。該機(jī)構(gòu)通過SD指標(biāo)（基金的規(guī)模、價(jià)值、成長三類風(fēng)格因子）來驗(yàn)證基金風(fēng)格穩(wěn)定性。若某基金SD值超過同類基金平均水平三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，即被列入“風(fēng)格漂移謹(jǐn)慎評(píng)級(jí)”。

那么，市場上有多少基金出現(xiàn)風(fēng)格漂移？天相投顧數(shù)據(jù)顯示，截至2026年一季度末，市場上有241只主動(dòng)權(quán)益基金被列入“風(fēng)格漂移謹(jǐn)慎評(píng)級(jí)”。

天相投顧數(shù)據(jù)進(jìn)一步顯示，近五年被識(shí)別為“投資風(fēng)格變化較大”的基金數(shù)量從29只升至60只，翻了一倍多。

天相投顧的結(jié)論是：“當(dāng)前主動(dòng)股混基金的風(fēng)格不穩(wěn)定，主要體現(xiàn)為基金在近六期半年報(bào)和年報(bào)中的規(guī)模、價(jià)值、成長因子暴露發(fā)生較大幅度切換，本質(zhì)上是大盤與中小盤、價(jià)值與成長之間的配置重心明顯擺動(dòng)。風(fēng)格穩(wěn)定性壓力總體上行，并在近兩年維持高位?！?/p>

這意味著，這輪基金風(fēng)格漂移呈現(xiàn)范圍更廣、持續(xù)時(shí)間更長的特點(diǎn)。

格上基金研究員關(guān)曉敏指出，這輪基金風(fēng)格漂移，除了消費(fèi)主題基金向科技漂移這一最典型的表現(xiàn)外，還存在投資地區(qū)的漂移——多只滬港深基金將港股倉位大幅降低，重倉股切換到A股熱門科技股。

“風(fēng)格漂移”在公募行業(yè)內(nèi)并非新鮮事，但在消費(fèi)板塊集體失速的背景下，這種現(xiàn)象變得尤為突出。

某公募人士坦言，基金經(jīng)理追逐科技熱點(diǎn)，核心動(dòng)機(jī)無非兩點(diǎn)：保規(guī)模、保排名。在消費(fèi)低迷期切入硬科技賽道，是最快的“止血”方式。但這種急功近利的“越界”，也會(huì)讓原本追求穩(wěn)健的投資者被動(dòng)承受科技股的高波動(dòng)，同時(shí)也令主題投資產(chǎn)品徹底失去風(fēng)格定位。

基金經(jīng)理們用各種方式為“漂移”開脫。

基金經(jīng)理的“漂移辯解”大致有三類：一是“并未偏離”，二是“仍在關(guān)注”，三是“被迫為之”。

一位此前重倉消費(fèi)、近年開始調(diào)倉科技的基金經(jīng)理辯稱，判斷基金是否違背契約，不能“刻舟求劍”地看行業(yè)標(biāo)簽，而應(yīng)審視持倉公司的商業(yè)本質(zhì)是否契合合同對(duì)“廣義消費(fèi)”的界定——科技正是代表未來趨勢的時(shí)代消費(fèi)。

而在招募說明書中，部分基金公司甚至早已為“風(fēng)格漂移”預(yù)留了合規(guī)的出口。

有的消費(fèi)主題基金在合同中約定，管理人可根據(jù)經(jīng)濟(jì)與行業(yè)發(fā)展變化，動(dòng)態(tài)調(diào)整對(duì)“消費(fèi)服務(wù)行業(yè)”的定義；有的文體產(chǎn)業(yè)基金表示，當(dāng)政策或市場環(huán)境發(fā)生變化，可相應(yīng)調(diào)整對(duì)“文體產(chǎn)業(yè)”的界定范圍；更有基金將所投主題定義為“動(dòng)態(tài)變化的概念”，稱在每個(gè)特定發(fā)展階段都有其特定涵義，基金會(huì)持續(xù)跟蹤技術(shù)與商業(yè)模式的變化，動(dòng)態(tài)調(diào)整投資范圍。

這些條款的共同點(diǎn)在于——將原本應(yīng)清晰可循的投資邊界，變成了可以由管理人自由裁量的“移動(dòng)靶”。而正是這種模糊空間的存在，讓部分基金的“名實(shí)不符”在合同層面幾乎難以被追責(zé)。

對(duì)此，天相投顧基金評(píng)價(jià)中心指出，基金經(jīng)理明知故犯的核心驅(qū)動(dòng)力是“短期考核與長期契約的沖突”。公募行業(yè)排名往往存在一定的短期化現(xiàn)象，當(dāng)基金合同約定的風(fēng)格與市場主流行情嚴(yán)重背離時(shí)，堅(jiān)守風(fēng)格可能意味著排名墊底、規(guī)模流失甚至出現(xiàn)職業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。此外，部分基金規(guī)模擴(kuò)張后，契約風(fēng)格內(nèi)的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的流動(dòng)性不足，客觀上被迫向流動(dòng)性高、容量大的大盤藍(lán)籌漂移。

關(guān)曉敏則從另一個(gè)角度解釋了漂移的動(dòng)機(jī)：在市場極端分化的背景下，基金原定風(fēng)格和板塊表現(xiàn)較差，與持續(xù)表現(xiàn)亮眼的熱門風(fēng)格和板塊相比，容易被贖回、規(guī)模減少，甚至出現(xiàn)清盤的可能?；鸾?jīng)理為了保住規(guī)?；虼蛟炝裂鄣臉I(yè)績曲線而選擇風(fēng)格漂移。

然而，風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。關(guān)曉敏提醒，風(fēng)格漂移并不會(huì)持續(xù)為基金帶來優(yōu)異的業(yè)績，基金經(jīng)理去追高并不熟悉的熱門領(lǐng)域，短期基金凈值可能上漲，但長期均值往往會(huì)回歸甚至跑輸。風(fēng)格漂移的基金存在預(yù)期錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)格切換導(dǎo)致回撤的風(fēng)險(xiǎn)。

天相投顧的數(shù)據(jù)也印證了這一點(diǎn)：風(fēng)格穩(wěn)定性較差的基金相較于正?；鸩o顯著超額收益。與往年相比，這一輪漂移在2025至2026年相對(duì)更明顯地表現(xiàn)為收益落后于同類。

值得一提的是，基金“風(fēng)格漂移”也會(huì)帶來基金投資“名不副實(shí)”的問題，這類“盲盒”基金會(huì)加大基民的選基難度，影響基民的投資體驗(yàn)。

一位基金公司人士認(rèn)為，風(fēng)格漂移的本質(zhì)是契約精神缺失。對(duì)于合同中有明確規(guī)定的，基金經(jīng)理若擅自偏離，即便階段性跑出好業(yè)績，也不能掩蓋其違背信義義務(wù)的事實(shí)——而后者，才是行業(yè)不可逾越的底線。

基金風(fēng)格漂移“后門”，正在被一一封死。

2026年1月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公開募集證券投資基金業(yè)績比較基準(zhǔn)指引》，基金業(yè)協(xié)會(huì)同步發(fā)布操作細(xì)則。緊接著，6月12日，基金業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布《公開募集證券投資基金主題投資風(fēng)格管理指引》（以下簡稱《主題投資基金指引》），自2026年12月1日起施行。兩份新規(guī)前后呼應(yīng)，構(gòu)成了對(duì)風(fēng)格漂移的“組合拳”。

《主題投資基金指引》的核心內(nèi)容，可以用三把“鎖”來概括：

第一把鎖：禁用含糊詞。投資范圍的界定必須清晰可量化，不得僅使用“上下游”“未來”“可能”等籠統(tǒng)、含糊的表述方式。這意味著以往那些“動(dòng)態(tài)調(diào)整”“特定發(fā)展階段有特定涵義”的留白條款，從此作廢。

第二把鎖：劃定“80%紅線”。主題投資基金須將80%以上的非現(xiàn)金基金資產(chǎn)投向合同約定的特定投資方向。這意味著，比如一只消費(fèi)基金，至少有八成的錢必須老老實(shí)實(shí)買消費(fèi)——想拿兩成科技股“做增強(qiáng)”可以，但想拿八成去追AI？不行。

第三把鎖：建立“風(fēng)格庫”。主題投資基金必須建立風(fēng)格庫，將符合投資方向的證券納入管理。托管人須在5個(gè)交易日內(nèi)完成審查，并持續(xù)監(jiān)督主題基金投資比例是否低于80%。同時(shí)，嚴(yán)重偏離投資方向的情形將被納入基金經(jīng)理負(fù)面考核指標(biāo)。

業(yè)績比較基準(zhǔn)新規(guī)則從另一個(gè)維度加固了防線。指引明確，業(yè)績比較基準(zhǔn)應(yīng)充分體現(xiàn)產(chǎn)品定位和投資風(fēng)格，一經(jīng)選定不得隨意變更，不得僅因基金經(jīng)理變化、市場短期變動(dòng)、業(yè)績考核或排名而變更基準(zhǔn)。同時(shí)，管理人須建立覆蓋基準(zhǔn)選取、披露、監(jiān)測、糾偏和問責(zé)的全流程管控機(jī)制?；痖L期業(yè)績明顯低于基準(zhǔn)的，基金經(jīng)理的績效薪酬應(yīng)當(dāng)明顯下降。

有業(yè)內(nèi)人士評(píng)價(jià)，兩套新規(guī)的邏輯一以貫之：不再給“模糊”留空間，不再給“解釋”留余地。《主題投資基金指引》為基金建立了清晰、可檢驗(yàn)、可監(jiān)督的“投資邊界”，業(yè)績基準(zhǔn)新規(guī)則為基金投資立下了“錨”與“尺”。

關(guān)曉敏判斷，隨著新規(guī)推進(jìn)，明顯的風(fēng)格漂移將會(huì)大幅減少——基準(zhǔn)約束、風(fēng)格及時(shí)監(jiān)控和薪酬掛鉤，大幅提升傳統(tǒng)風(fēng)格漂移的違規(guī)成本。但未來基金風(fēng)格漂移可能從過去的行業(yè)偏離轉(zhuǎn)向因子漂移，例如基準(zhǔn)為金融、地產(chǎn)的指數(shù)，基金經(jīng)理重倉高波動(dòng)、高彈性的中小市值標(biāo)的，因此需要在因子上進(jìn)行監(jiān)測。

天相投顧基金評(píng)價(jià)中心則預(yù)判，風(fēng)格漂移現(xiàn)象將呈現(xiàn)“總量收斂、路徑分化”的演變趨勢。一方面，契約式漂移行為會(huì)顯著減少甚至消失，因?yàn)楹苋菀撞煊X且合規(guī)成本和聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)越來越高；另一方面，基金產(chǎn)品將加速分化——要么嚴(yán)守風(fēng)格標(biāo)簽走“smart beta”路線，要么主動(dòng)轉(zhuǎn)型為“全市場精選”以獲取更多的漂移空間。此外，未來漂移可能從“顯性契約、板塊漂移”轉(zhuǎn)向更隱蔽的“基準(zhǔn)內(nèi)漂移”，在行業(yè)層面看似合規(guī)，卻在風(fēng)格因子上做文章。

多位業(yè)內(nèi)人士表示，指引的發(fā)布標(biāo)志著公募基金主題投資基金“風(fēng)格漂移”問題從“原則性限制”進(jìn)入“制度性治理”的新階段。對(duì)投資者而言，強(qiáng)調(diào)“名實(shí)相符”“清晰界定”，將降低信息的不對(duì)稱性，讓投資選擇更加簡單和理性。這種確定性的回歸，正是修復(fù)和提升投資者信任的基石。

“盲盒基金”的草莽時(shí)代，正在落幕。